医药⽣物⾏业2022年展望：价值重鸣，创新为锋本⽂来⾃：粤开崇利论市，作者：康崇利、陈梦洁 ⼀、2021年医药⽣物整体表现：疫情趋稳，政策加码，改⾰正当时
（⼀）⾏业总览：业绩稳步提升，市场情绪波动剧烈
医药⽣物是我国重点培育发展的战略性新兴产业，是衡量国家经济、社会发展、科技进步和国
际实⼒的重要指标。⽣物医药板块涉及的范畴较为⼴泛，主要包括医疗服务、医疗器械、⽣物 无锡动物园门票
制品、医药商业、化学制药和中药六⼤⼦板块。其中，医药商业、化学制药和中药营收占⽐居 前，医疗器械、⽣物制品、医疗服务近年来增速超过⾏业平均增速。
2021年医药⽣物板块情绪波动剧烈，累计下跌12.49%。回顾2021年初⾄今，截⾄11⽉30⽇，
医药⽣物板块下跌12.49%，位列申万28个⼀级⼦⾏业23名。医药⽣物板块2021年呈现出⾼开低
⾛的势态，上半年板块上涨4.57%，但受带量采购和医保谈判持续深化、抗肿瘤药物临床研发指
导原则出炉、安徽IVD集采等影响，⾏业市场情绪波动剧烈。总的来看，医药⽣物⾏业并未延续2020年的⾼景⽓，跑输沪深300指数6.97%。
2021年医药⽣物板块营业收⼊和净利润规模创历史新⾼，净利润同⽐增长32.36%。截⾄2021年潍坊周边旅游景点大全
三季度，医药⽣物板块实现营业收⼊16444亿元，同⽐增长21.64%。实现归属母公司股东的净
利润总额1873亿元，同⽐增长32.36%。从营业收⼊和净利润的⾓度思考，2021年前三季度医药
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⽣物板块保持了较⾼的增速，其中板块净利润增速创近五年新⾼。
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2021年医药⽣物板块估值处于申万⼀级⼦板块中上⽔平，但较2020年和2021年初明显回落。截
⾄12⽉1⽇，医药板块整体估值（TTM整体法，剔除负值）为44.56倍，在28个⼀级⼦板块中处哈尔滨冰雪大世界门票多少钱
于中等偏上的⽔平。但板块估值处于近五年来历史中下⽔平，较2020年和2021年初明显回落。德化九仙山木屋别墅
（⼆）⼦⾏业总览：⾼度分化，把握结构性机会
板块⾼度分化，化学原料药涨幅居前。纵观医药⽣物板块2021年各⼦⾏业⾛势，⾏业受市场情绪波动较⼤，整体呈现⾼度分化态势。其中，上涨的⼦⾏业共四个，分别是化学原料药、中药、医疗服务和医疗器械；下跌的⼦⾏业共三个，分别是医药商业、⽣物制品和化学制剂。具体⽽⾔，化学原料药板块⾃年初以来涨幅最⼤，达20.24%，核⼼原因在于CXO板块的持续⽕热；医药商业板块跌幅居前，累计下跌25.1%，其中连锁药房2021年业绩增速不及预期，回调明显。 医药商业板块蝉联营收桂冠，医疗器械板块净利润增速显著。得益于2020年医药⽣物板块的低基数，2021年各⼦板块营业收⼊和净利润同⽐均出现显著提升。其中，医药商业板块实现营业收⼊6585亿元，同⽐增长20.96%，蝉联⼦⾏业营业收⼊桂冠。医疗器械板块实现净利润580亿元，同⽐增长41.99%。值得注意的是，⽣物制品板块实现净利润307亿元，同⽐增长81.34%，主要得益于新冠疫苗和激素类的快速放量。
（三）基⾦持仓：机构持股⽐例居于⾼位，但⽐重呈现下滑趋势
2021年基⾦医药股持仓⽐重创历史新⾼，但随着疫情的平稳持仓⽐重呈现下滑趋势。随着2021年渐⼊尾声，各⼤机构在持仓、减仓的板块配⽐上，表现出⼀定的分化。2020年，受新冠疫情的影响，防御属性较强的医药板块成为了机构重点布局的⽅向之⼀，其中2020年Q4基⾦医药股的持仓⽐重达4.95%。这⼀较⾼的持仓⽐重延续⾄2021年，其中2021年Q1和Q2基⾦医药股的持仓⽐重分别达4.98%和4.90%。但伴随着疫情进⼊下半场，医药板块的赚钱效应下滑，Q3基⾦医药股的持仓⽐重下滑⾄4.33%，同⽐减少11.7%。
从持股数量来看，2021年基⾦持股数量最多的前⼗个股分别是：爱尔眼科、药明康德、恒瑞医药、信邦制药、华海药业、泰格医药、智飞⽣物、九州药业、博腾股份、普洛药业。与2020年相⽐，2021年基⾦重仓新增泰格医药、九洲药业和博腾股份，这三⽀股票均属于医疗服务下的研发外包板块（CXO），反映出基⾦2021年对医疗服务板块⾼景⽓度的追逐。
⼆、化学制药板块：创新为王，加速迈⼊仿创结合时代
化学制药主要包括化学原料药和化学药制剂。从产业链的⾓度分析，化学制药上游是原料药供应商，主要包括⼤宗原料药、特⾊原料药和药⽤辅料；产业链中游是化学药制剂，将原料药进⼀步加⼯成为
制剂，主要涉及创新药、改良型新药和仿制药的⽣产；产业链下游是销售终端，药物制剂经流通运输⾄医疗机构、药店及电商平台，最终销售给消费者。
2021年三季度化学制药板块实现净利润382亿元，同⽐增长10.07%。截⾄2021年三季度，化学制药板块实现营业收⼊3484亿元，同⽐增长14.63%；实现归母净利润382亿元，同⽐增长10.07%。增速的提升得益于新冠疫情影响衰减，市场需求逐步恢复。近年来，在限抗令、带量采购、医保谈判的持续
推进下，化学药品价格处于下跌通道，⾏业增速放缓，但放缓并不意味着缺少投资机会，⼀批制药企业正积极开展创新研发，⾏业整体向仿创结合阶段迈进。未来随着国内制药企业研发实⼒的不断提升，创新药品占⽐持续增长，我国化学药市场发展潜⼒巨⼤。
（⼀）化学原料药：把握“API+制剂”⼀体化转型升级机遇
原料药板块包括⼤宗原料药和特⾊原料药。原料药是指由化学合成、植物提取或者⽣物技术所制备的⽤于制药的粉末、结晶、浸膏等。原料药⽆法被患者直接服⽤，须加⼯成为制剂，⽅能成为可供临床
应⽤的药品。原料药可分为⼤宗原料药和特⾊原料药，⼤宗原料药是指市场需求相对稳定、应⽤较为普遍、规模较⼤的原料药，主要包括抗⽣素类、维⽣素类和氨基酸类等。特⾊原料药是指处于专利保护期或刚过专利保护期药品的原料药。
受益制造升级以及全球产业链的转移，2021年我国特⾊原料药板块放量迅速。截⾄2021年三季度，原料药板块（34家企业）实现营业收⼊896亿元，同⽐增长23.06%；实现归母净利润133亿
元，同⽐增长12.88%。⾃2016年起，受环保趋严、产能过剩、⼤宗原料药价格持续⾛低等影响，原料药⾏业利润空间进⼀步收窄，原料药⽣产企业洗牌加剧，⾏业内低端产能逐步出清。随着⾏业加速腾笼换鸟，我国原料药⾏业正由中低端向中⾼端转变，⾏业景⽓度有望提升。
政策推动原料药产业结构优化升级。2021年11⽉，国家发展改⾰委、⼯业和信息化部发布《关于推动原料药产业⾼质量发展实施⽅案的通知》，⽅案提出⼤⼒发展特⾊原料药和创新原料药，提⾼新产品、⾼附加值产品⽐重。推动原料药⽣产规模化、集约化发展，⿎励优势企业做⼤做强，提升产业集中度。到2025年，开发⼀批⾼附加值⾼成长性品种，突破⼀批绿⾊低碳技术装备，培育⼀批有国际竞争⼒的领军企业，打造⼀批有全球影响⼒的产业集聚区和⽣产基地。
2021年原料药板块不断提质升级，盈利能⼒趋于改善。截⾄2021年三季度，原料药板块⽑利率为35.45%，同⽐下降8.05%；净利率为13.39%，同⽐提升1.44%。期间费⽤率为14.21%，同⽐下降13.
30%；其中销售费⽤率为6.89%，同⽐下降16.36%；管理费⽤率为6.29%，同⽐下降3.04%；财务费⽤率为1.02%，同⽐下降38.4%。总的来说，2021年原料药板块净利润同⽐⼩幅提升，期间费⽤率⼤幅下降，板块盈利能⼒趋于改善，反映出我国原料药板块正向⾼质量发展不断迈进。
2021年，我国原料药企业通过⼤⼒开展数字化、智能化改造升级，⼤⼒发展特⾊原料药和创新原料药，提⾼新产品、⾼附加值产品⽐重，企业的营业收⼊和归母净利润稳步提升。凭借特⾊原料药的技术优势和“API+制剂”⼀体化的成本优势，新和成、浙江医药、海正药业、九州药业、凯莱英等业绩实
现较快增长。对此，我们重点推荐三条逻辑主线：（1）特⾊原料药企业；（2）API+制剂⼀体化的特⾊原料药企业；（3）向CDMO转型的原料药企业，建议关注九州药业、博腾股份、凯莱英等。
