风险评级：中风险经济复苏顺周期下，业绩与估值齐飞
2021年2月26日
许建锋
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研究助理：吕子炜
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邮箱：**************** 行业指数走势
资料来源：东莞证券研究所，Wind 相关报告投资要点：
◼经济数据稳定在荣枯线以上。2021年1月官方制造业PMI为51.3%，较前值-0.7pct，连续11个月位于“荣枯线”以上；1月财新中国PMI
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为51.5%，较前值-1.5pct，随着统筹疫情防控和经济社会发展取得
显著成效，我国经济将继续稳定增长。
◼金融数据好于市场预期。1月末社会融资规模存量为289.74万亿元，同比增长13.0%，增速较上月-0.3pct；社会融资规模增量为5.17 万亿元（高于市场预期值4.47万亿元），较去年同期增长2.4%。贷
款与票据同比多增7360亿元，是推动社融规模增长的主要动力。
人民币贷款、外币贷款、未贴现银票均实现同比多增，分别多增 3276亿元、585亿元、3499亿元。债券融资同比少增216亿元，少
增数量较前两月已大幅缩减。一月金融数据整体好于市场预期，
净息差走阔与信贷规模的提升有助于银行业绩持续向好。
◼经济复苏好于预期，银行基本面改善可期。当前国内经济超预期复苏，经济复苏顺周期下看好上市银行基本面改善，主要表现为
信贷规模的扩张、息差的企稳回升以及资产质量的逐步提升。2020
年一季度，36家上市银行归母净利润同比增长5.62%，疫情爆发后，
上市银行大幅加大拨备计提规模，导致归母净利润增速下降明显，
2020年上半年同比增速下降至-9.42%；进入三季度，国内经济复
苏好转趋势已确立，36家上市银行2020年前三季度归母净利润增
速降幅收窄至-7.72%。根据最新公布业绩快报的20家上市银行数
据显示2020年18家上市银行归母净利润为正增长，只有两家为负
增长且降幅逐步收窄，20家上市公司的归母净利润增速均值为
2.96%，预估2020年36家上市银行整体归母净利润大概率回正。
◼投资建议：我们的主要逻辑是经济复苏大环境中，贷款规模增长与息差走阔有利于银行业绩向改善，持续看好银行基本面改善；
当前银行不良资产已逐步清出，基本面改善将打开行业估值修复
通道。个股方面，看好国有行的估值修复空间，推荐：中国银行；
基于长期成长逻辑推荐：招商银行、兴业银行、常熟银行。
◼风险提示。宏观经济超预期下行，企业偿债能力弱于预期，资产质量大幅下降。
深度研究行业研究
证券研究报告
目录津巴布韦币和人民币的汇率
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1. 国内经济持续复苏 (3)
1.1 PMI数据稳定在荣枯线以上 (3)
1.2 金融数据好于市场预期 (4)
2. 行业基本面改善 (6)
2.1 宏观经济复苏好于预期，银行基本面改善可期 (6)
2.2 行业基本面情况：行业净利润持续回升，国有行净利润增速回正 (7)
2.3 净息差 (8)
2.4 资产质量出现改善 (10)
2.5 20家银行2020年业绩快报 (13)
3. 估值低位 (14)
4. 投资建议 (14)
去香港定居需要什么条件风险提示 (15)
插图目录
千岛湖三个必逛景点图1：国内PMI指数（%） (3)
图2：生产、新订单、新出口订单指数（%） (3)
去横店后悔了图3：大、中、小企业PMI指数（%） (3)
图4：综合PMI产出、制造业生产、非制造业商务活动指数（%） (3)
图5：社会融资规模存量及同比（亿元，%） (4)
图6：社会融资规模增量及同比（万亿元，%） (4)
图7：信贷新增结构（亿元） (5)
图8：M1、M2同比增速（%） (5)
图9：国内GDP增长速度（同比，%） (6)
图10：上市银行业绩增速（累计值，%） (7)
图11：商业银行净利润增速（同比，%） (7)
图12：LPR（%） (8)
图13：商业银行净息差（%） (9)
图14：商业银行不良贷款余额、不良率（亿元，%） (10)
图15：商业银行关注类贷款余额及占比（亿元，%） (11)
图16：商业银行拨备覆盖率（%） (12)
图17：银行（中信）PB (14)
表格目录
表1：银行业净利润同比增速 (8)
表2：各类型银行净息差 (10)
表3：各类银行不良率情况 (12)
表4：各类型银行拨备覆盖率 (12)
表5：20家上市银行2020年业绩快报数据增长率 (13)
表6：推荐公司估值表 (14)
1. 国内经济持续复苏
1.1 PMI 数据稳定在荣枯线以上 2021年1月官方制造业PMI 为51.3%，较前值-0.7pct ，连续11个月位于“荣枯线”
以上；1月财新中国PMI 为51.5%，较前值-1.5pct ，随着统筹疫情防控和经济社会发展
取得显著成效，我国经济将继续稳定增长。
从生产需求端来看。1月份生产指数、新订单指数、新出口订单指数分别为53.5%、
52.3%、50.2%，分别较上月-0.70 pct 、-1.30pct 、-1.10pct ，各项数据均有所回落，主要原
因为1月份受国内外疫情反复影响，国内外生产需求有所下降，但三项数据整体仍位于
荣枯线以上。
分企业看，大中小型企业景气度均有所回升。1月份大、中、小型企业PMI 分别为
52.1 %、51.4 %和49.4 %，较12月分别-0.60pct 、-1.30pct 、+ 0.60pct ，大、中型企业持
续位于荣枯线以上，小型企业景气度有所回升但仍位于荣枯线以下。
1月份，综合PMI 产出指数为52.8%，较12月-2.30pct 。从细分层面看，构成综合
PMI 产出指数的制造业生产指数和非制造业商务活动指数分别为53.5%和52.4 %，其中，
非制造业商务活动指数较12月-3.30 pct 。
图1：国内PMI 指数（%）
图2：生产、新订单、新出口订单指数（%）
资料来源：Wind ，东莞证券研究所 资料来源：Wind ，东莞证券研究所 图3：大、中、小企业PMI 指数（%） 图4：综合PMI 产出、制造业生产、非制造业商务
活动指数（%）
1.2 金融数据好于市场预期
1月末社会融资规模存量为289.74万亿元，同比增长13.0%，增速较上月-0.3pct ；社会融资规模增量为5.17万亿元，较去年同期增长2.4%。政府债券同比少增5176亿元，拖累社融整体规模。贷款与票据同比多增7360亿元，是推动社融规模增长的主要动力。人民币贷款、外币贷款、未贴现银票均实现同比多增，分别多增3276亿元、585亿元、3499亿元，其中未贴现银票多增数量超过人民币贷款增量。债券融资同比少增216
亿元，少增数量较前两月已大幅缩减。一月金融数据整体好于市场预期，息差走阔与信贷规模提升有助于银行业绩持续向好。
中长期贷款保持增长并创新高，
信贷结构改善持续。1月份人民币贷款新增3.58万亿元，同比多增2400亿元，对公中长期贷款新增2.04万亿元，创历史新高，成主要增长动力，同时说明企业复工复产，加大生产经营的投资需求逐渐增强，预计随着疫苗的推进和全球经济复苏，未来企业扩大生产经营的意愿将会更加强烈。个人贷款新增1.27万亿元，其中个人短期贷款同比多增4427亿元，主要原因可能为春节返程人数较少，人民就地消费意愿增强所致；个人中长期贷款多增1957亿元，按揭贷款新增规模维持正增长，购房需求仍然良好。未来随着贷款利率的上行，与净息差走阔有助于银行业绩向好。
资料来源：Wind ，东莞证券研究所 资料来源：Wind ，东莞证券研究所 图5：社会融资规模存量及同比（亿元，%）
图6：社会融资规模增量及同比（万亿元，%）
资料来源：Wind ，东莞证券研究所 资料来源：Wind ，东莞证券研究所
图7：信贷新增结构（亿元）
数据来源：Wind，东莞证券研究所
1月，M1同比增速大幅提升至14.7%，主要受春节假期错位影响，即去年春节在1月，今年春节在2月。各项存款情况，居民同比少增2.76万亿，企业同比多增2.56万亿。M2环比-0.7pct至9.4%，低于市场预期（预期值10.2%），两者剪刀叉在2018年以来首次为负。
图8：M1、M2同比增速（%）
数据来源：Wind，东莞证券研究所
